图 文丨阮怡玲
编辑丨胡苗
长鑫科技叩开A股大门的这一周，资本市场被搅得沸反盈天。这家新晋的“市值王者”，最高时估值冲破4万亿元大关。到了8月4日收盘，股价依然稳稳守在3.68万亿元的高位。这场资本狂欢并未停歇，有人在欢呼，也有人无奈离场。
最让人感慨的缺席者，当属碧桂园。回溯到2021年，碧桂园创投旗下的“汇碧五号”基金曾豪掷20亿元，拿下长鑫科技B轮1.56%的股份。若是按上市首日市值静态计算，这笔股权账面增值足以超过490亿元。
但现实往往比故事更骨感。2024年12月，为了筹集“保交楼”资金——也就是确保已售住房能续建并按时交付，碧桂园忍痛以原价将这1.56%的股权转手给了合肥国资平台。
从销售遇冷、融资收紧，到债务压力集中爆发，碧桂园接连遭遇流动性危机、违约风波和资产处置。在那样的绝境下，哪怕是一项未来可能暴涨的投资，也得给眼前的现金流让路。
在2026年发布、基于2025年经营数据的《财富》中国500强榜单中，碧桂园排在第167位，民企序列里位列第44。而回想2020年，它可是高居第3名，仅次于京东和阿里。
碧桂园与长鑫科技的命运分野，恰是过去十年民企变迁的缩影。《财富》中国500强榜单中，民企排名的起伏（注：本文民企样本主要依据历年全国工商联发布的《中国民营企业500强》榜单，并结合公开资料核实，共统计247家企业，部分企业分类可能存在偏差），勾勒出一幅中国经济变化的地图：房地产退场，互联网与硬核制造轮流坐庄；入榜民企十年间总营收翻了6.7倍，利润却只增长了2.9倍；500强的门槛越跨越高，守住的难度也越来越大……
牌桌早已换人
2019年和2020年，碧桂园在民企排名中连续两年登顶第三，这是房地产行业最后的辉煌时刻。
在此之前的十多年里，碧桂园、恒大、万科等房企靠着土地红利、高杠杆和高周转模式疯狂扩张，成为民企群体中规模最大的一支。
地产行业的巅峰定格在2020年。这一年，全国商品房销售额创下17.36万亿元的历史新高，千亿房企队伍扩充至41家。碧桂园、恒大、万科三家龙头销售额分别达到7888亿、7039亿和7011亿元，合计突破2万亿，且都公开喊出了冲击万亿的目标。
支撑这套玩法的逻辑很直接：销售额越高，融资越容易，拿地越多，规模滚得越大。
可惜，2020年落地的“三道红线”，直接斩断了靠负债冲规模的路径。从2022年到2024年，恒大、碧桂园、万科相继跌出总榜前十。
与此同时，互联网巨头接过了头部位置的接力棒。腾讯在2022年升至民企第三，创下近十年排名新高；阿里巴巴自2020年起便稳坐第二把交椅。
但一个尴尬的现实是：这个圈子很久没有新鲜面孔了。十年间，互联网服务和零售行业营收复合增速高达24.86%，远超多数行业；但新增上榜企业仅9家，少于金属产品、化学品等产业链行业。
蛋糕确实在变大，但切蛋糕的还是那几张老脸。流量加速向头部聚集，新玩家敲门的机会寥寥无几。人们说“互联网时代过去了”，并非指增长消失，而是机会变窄。
此时，另一群人浮出水面。他们做的是资本市场曾经看不上的生意：建工厂、搞产线、磨技术，利润薄如刀片，资产重似秤砣。互联网企业聊DAU，他们聊产能利用率；互联网企业谈流量，他们谈供应链。在那个靠流量就能讲出千亿估值的年代，这种故事实在太不性感。
但当潮水转向，这些曾经的“短板”竟成了最深的护城河。宁德时代2019年首次入围《财富》中国500强，2022年从231名跃升至105名，此后稳步攀升，在今年的榜单中排名第66，位列民企第17；比亚迪也稳步成长为全球最大新能源汽车制造商，坐上民企第五把交椅。
房地产的数据指向同一个方向：收缩。2026年《财富》中国500强数据显示，全榜单共有55家在2025年未能盈利，亏损最高的十家企业中，七家是房企。
退出的速度也在加快。剔除2023年因统计口径调整带来的结构性变化，2025年榜单出现了十年来最大的企业退出潮，而算力、存储、半导体等基础产业链企业批量上榜。累计数据来看，房地产仍是退出最多的行业——2017至2026年间，14家房企从500强消失。
碧桂园与长鑫科技的故事，正是这场洗牌的缩影。
2021年，碧桂园以20亿元投资长鑫科技，获得1.56%股权。2024年，它不得不通过出售资产、调整投资布局来修复现金流。一年多后，公司经营现金流终于在2025年重新转正，但长鑫科技的上市盛宴，已与其无关。
长鑫科技走的是另一条路。2021年获碧桂园投资时，长鑫尚处亏损投入期。几年后，随着AI算力需求激增，被称为“中国的SK海力士”的长鑫，凭借主力产品存储芯片DRAM，在2026年迎来订单大幅增长。
一笔交易，两种处境。一个为活过今天，原价卖掉了正在兑现的未来；一个靠多年投入，等来了属于自己的产业周期。
坐上牌桌，不等于赢
最大并不等于最赚钱。营收体现的是做大市场的能力，利润则反映商业模式的质量。
2025年，京东以1821亿美元营收位居《财富》中国500强民企第一，利润27.3亿美元，排第九。不过，京东营收口径特殊：其以自营买断式零售为核心，自营商品全部成交金额均计入营收，规模更接近GMV。京东的营收第一，更多体现的是供应链效率，而非盈利能力。
腾讯营收1046亿美元，排名第六，却以312亿美元利润霸占利润榜头名。美团收入508亿美元，亏损却达32亿美元——外卖补贴烧掉的钱，比许多500强尾部企业的营收还多。
互联网行业的利润分化，不亚于行业间的差距。同样是平台，腾讯游戏、社交业务日进斗金，京东赚的是“差价”，美团还在用亏损换规模。互联网不再是一个统一的高增长、高利润标签，内部正在裂变。
在这张利润表上，制造业的身影愈发清晰。宁德时代营收589亿美元，民企排名第17，却以100亿美元利润排名第四。
但不是所有制造业都在赚钱。荣盛营收948亿美元，利润仅800万美元；吉利控股收入879亿美元，反而亏损8亿美元。原因各异，有人困于同质化产能泥潭，有人仍在为转型烧钱。结果一致：规模做到了，利润没跟上。
对企业而言，收入做大之后，如何让每一块钱更有价值，成了新挑战。
将资产和回报拉在一起看，效率差距更加刺眼。
腾讯净利率29.91%，每获100元收入，约30元转化为利润。但ROE（净资产收益率）最高的却是联想，达25%。虽然联想利润仅19亿美元，但它靠的不是利润厚度，而是周转速度——供应链与库存管理、资产运营提升了资本使用效率。
浙江荣盛则是另一面镜子：净利率仅0.01%，ROE也只有0.14%。荣盛主要布局石化、化纤产业，行业竞争激烈，产品同质化高，产能再大也换不来定价权。规模做到极致，利润薄如纸。
三种效率模型，三种处境：高利润率、高周转率、两头不靠。同一榜单，同一指标，差距不在行业，在壁垒。
2026年，在规模排名前15的行业中，房地产是唯一ROE为负的行业。数据显示，房地产行业利润总额为-130.07亿美元，平均利润为-7.65亿美元，平均ROE为-3.39%。
房地产的问题，并非仅出现在行业调整之后。即使在过去十多年高速发展期，它创造的更多也是“规模”，而非匹配的利润。拿地、开发、销售，再用回款扩大投资——房企依靠高周转扩张，一旦销售放缓，资金流转减速，风险随之而来。
相比之下，互联网服务和零售行业平均ROE达11.26%，行业利润总额725亿美元；车辆与零部件行业ROE达4.17%。长鑫科技所在的半导体产业亦然，虽需长期研发投入，但一旦形成技术壁垒，产业价值会集中兑现。
牌桌换了，规则也变了。规模可以铺摊子，利润壁垒只能靠时间和投入堆出来。旧周期比谁跑得快，新周期比谁站得稳。
蛋糕变大，分到的人却越来越少
十年间，所有上榜民企整体营收从3.81万亿元增至25.35万亿元，扩大6.7倍；整体资产增至41.71万亿元，是十年前的3.6倍。但整体利润仅从0.39万亿元增至1.13万亿元，增长2.9倍。
具体来看，2016年至2026年，企业每100元资产创造的收入从32.6元提高到60.8元。但在利润上，2016年企业每获100元收入，平均留下10.4元利润；到了2026年，这个数字降至4.5元。企业运转更快，赚到的钱却变少。
进场门票也在变贵。2016年，民企营收接近97亿元即可挤进500强。十年后，这条线抬高至258亿元，累计上涨166%，年均增幅约10.3%。其中，2022年突然上涨28.1%，是十年间最大跃升。
不过，门槛在2021年和2025年分别有两次回落。最近三年，门槛增速虽不及从前，但水位线仍停在高处。
更大的分化发生在榜单内部。
2026年，上榜的169家民企合计营收25.35万亿元，前20家贡献49.3%，前50家贡献73.1%；剩下119家企业，只分了不到三成。将榜单末尾93家企业营收相加，才勉强能与阿里、恒力、华为、比亚迪和腾讯这5家企业的总和相当。
同在一个榜单，有人拿走大半，有人所剩无几。
但“强者通吃”并非所有行业的唯一结局。对中腰部企业而言，更现实的问题是：当规则越来越多由头部公司塑造，如何避免只沿其设定路线竞争，在细分市场、产品差异和技术能力中找到自己的位置。存量时期的竞争，远比增量时期残酷。
尾声
十年间，共有152家民企首次进入中国500强。但留下的越来越难。
2017年新上榜的12家企业，三年后全部仍在榜。2018—2021年，新上榜企业三年留存率维持在88%—92%。但到了2022年和2023年，这一比例降至71%和72%。进来的人多了，站稳的人少了。
利润追不上规模，不是哪家企业的失误，而是增长模式切换时的必然摩擦。
互联网流量越来越贵，获客成本侵蚀利润；制造业要背折旧、扛库存、填研发；传统行业手里的资产在缩水。
企业越大，维持增长所需的增量越多，组织膨胀还会带来效率损耗。这几年反复讨论的“大公司病”，本质上是规模扩张的代价。
碧桂园在2024年一度跌至第364名，但尚未离场。经过数年调整，经营现金流在2025年重新转正。而在2027年的榜单上，长鑫科技的名字大概率会出现。
十年足够一个行业从巅峰走到谷底，也足够一家公司从亏损走到上市。榜单每年更新，变化的不仅是排名，更是企业成长的路径：过去靠规模赢得市场，如今需靠能力建立护城河。
封面来源：《阿波罗13号》
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